Riceviamo e volentieri pubblichiamo dal nostro banchiere preferito, Gerontius.
Una domanda che molti si sono chiesti in questi ultimi mesi è perché l’euro mantiene il valore contro il dollaro nonostante la grave crisi dei debiti pubblici che sta colpendo importanti paesi dell’europa del sud. Non dovremmo forse assistere ad una repentina svalutazione dell’euro?
Al momento dell’entrata in scena dell’euro nel 2001 il dollaro veniva scambiato contro la nuova moneta a 0.90. Da allora fino alla seconda metà del 2007, anno in cui è iniziata la crisi negli Stati Uniti che poi si è diffusa a livelllo internazionale, l’euro si è continuamente apprezzato nei confronti del dollaro toccando la quotazione massima di 1.58 (+75%). Dal 2007 ad oggi abbiamo avuto ampie oscillazioni con una quotazione media intorno a 1.30 che è pari alla quotazione degli ultimi giorni.
Le cause della forte svalutazione del dollaro vanno ricercate in alcuni disequilibri strutturali che hanno caratterizzato nell’ultimo decennio l’economia statunitense. E cioè, il deficit cronico della bilancia delle partite correnti che a sua volta era il riflesso, tra le altre cose, di un tasso di risparmio privato in continuo declino. Questo ha comportato che il paese dipedendesse in misura sempre maggiore dal finanziamento estero. Gli investitori internazionali sono stati disposti ad accumulare nei loro portafogli asset denominati in dollari solo a condizione di avere un dolllaro sempre più svalutato quando entravano nell’investimento. L’area dell’euro al contrario ha dimostrato di essere un area autosufficiente con un deficit di partite correnti normalmente inferiore all’1% del PIL.
L’apprezzamento dell’euro nei confronti del dollaro si è arrestato agli inizi della crisi internazionale, ben prima che si manifestasse la crisi dei debiti pubblici dei paesi europei (Grecia, Irlanda, Portogallo, Spagna e più di recente Italia). Era perciò naturale attendersi una svalutazione dell’euro specialmente quando la crisi ha colpito un paese come l’Italia e molti osservatori hanno cominciato a parlare di possibilità di disentegrazione dell’area dell’euro.
Ma questo non è accaduto. Il motivo è che i paesi del nord Europa che aderiscono all’euro hanno fatto sapere che non hanno nessuna intenzione di abbondonare questa valuta e come reazione hanno alzato immediatamente alcuni paletti invalicabili: (1) che l’unione è e rimane un’unione monetaria e non unione fiscale, e (2) che la Banca Centrale Europea non deve venire meno al suo ruolo di garante e guardiano del valore dell’euro. Il punto (1), e’ stato messo in chiaro con l’avversione netta da parte della Germania e di altri paesi ad emettere gli eurobonds. Questi ultimi per essere accettati dagli investitori devono godere di una garanzia solidale da parte dei paese membri. Ciò significa che se un paese non rimborsa il proprio debito gli altri paesi devono intervenire. In altre parole ci hanno fatto sapere che non puoi pretendere di chiedere all’agricoltore bavarese di pagare le tasse per gli sperperi dello stato italiano. E come dargli torto, se pensi che in Italia le regioni del Nord sono controllate da un movimento politico che minaccia la secessione perche’ non vuole che le proprie tasse vadano al sud? In altri termini, il messaggio chiaro e forte che è venuto dai paesi del nord dell’Europa è che al momento l’unione è di tipo monetario e non fiscale. Questi sono i termini del gioco e questi – ci ricordano – erano i patti quando tutto è cominciato. Ciò non significa che non vedremo in futuro delle emissioni di eurobonds, ma saranno solo per programmi limitati con specifiche finalità.
Per il punto (2) basta ricordare le ripetute e continue dichiarazioni fatte dal neo-governatore Mario Draghi nelle quali si ricordava che gli acquisti sul mercato secondario dei titoli di stato dei paesi in crisi non possono che essere contingenti a momenti di tensione e limitati nell’importo. Nonostante ciò i paesi in crisi hanno continuato a chiedere interventi illimitati da parte della BCE ricorrendo anche ad una dottrima mal digerita del ruolo della banca centrale come prestatore di ultima istanza. Ora coloro che hanno letto un testo di economia monetaria dovrebbero sapere che il ruolo di prestatore di ultima istanza si riferisce al finanziamento fatto dalla banca centrale ad istituzioni finanziarie in crisi di liquidità per evitare fallimenti bancari che potrebbero destabilizzare il sistema finanziario; acquistare titoli di stato sul mercato secondario senza limitazioni si chiama monetizzazione del debito pubblico ed è la via maestra per forti svalutazioni della moneta come molte esperienze dell’America Latina ci hanno insegnato. Mario Draghi che ha avuto il mandato di salvaguardare il valore dell’euro questo non può farlo.
Sono stati questi segnali, no agli eurobonds e no all’acquisto illimitato di titoli da parte della BCE che hanno fatto sì che l’euro non si svalutasse di fronte alla crisi del debito pubblico di alcuni paesi dell’unione. In questo modo sono stati messi in chiaro alcuni termini e condizioni sui quali può procedere l’unione monetaria. Sarebbe però illusorio credere che i paesi del nord Europa possano pensare di andare avanti senza farsi carico in nessun modo dei problemi dei paesi del sud. La Grecia di fatto è già in default. I titoli decennali sono scambiati a prezzi intorno a 22 centesimi. Il prossimo default potrebbe essere l’Italia. Ma l’Italia non è la Grecia. Ha un potenziale deflagrante che è 6 volte più potente di quello greco. Quasi Il 50% del debito italiano è detenuto all’estero e una grossa porzione presso investitori istituzionali e banche europee. L’impatto di un default dell’Italia sarebbe equivalente ad uno tsunami sul sistema finanziario europeo e i morti non si conterebbero solo sul campo italiano.
Detto questo, l’Italia può farcela ad evitare il default anche se gli spazi di manovra sono limitatissimi. Inoltre, è necessario il concorso della Germania, di altri paesi e anche della banca centrale perché l’operazione abbia successo.
La prima cosa da fare è tornare alla crescita. Purtroppo è stata varata una manovra che ha carattere recessivo pur contenendo alcuni buoni provvedimenti che comportano tagli di spesa strutturali. Adesso il governo italiano deve fare subito gli investimenti pubblici programmati per far crescere il PIL. Allo stesso tempo la Germania insieme agli altri paesi europei che in questi anni hanno avuto la bilancia commerciale in surplus dovrebbero attivarsi per mettere in piedi politiche fiscali espansive. L’obbiettivo dovrebbe essere quello di raggiungere un tasso di crescita del 2% nel 2013. L’Italia ha dalla sua di aver fatto negli ultimi anni una accorta gestione del debito pubblico allungando la vita media a circa 7 anni. Questo gli permette di immunizzarsi nel breve periodo degli effetti dell’aumento del costo del debito. Il costo medio del debito dovrebbe essere qualcosa superiore al 5%. Portando l’inflazione al 4% nell’area dell’euro che per l’Italia significherebbe forse 5% si avrebbe un costo reale del debito vicino allo zero. Questo è il ruolo che dovrebbe giocare il Prof. Draghi mettendo al centro della politica monetaria l’interesse dell’area dell’euro e non il punto vista inflazione-fobico della Germania. Con queste misure e considerando che il deficit dovrebbe essere vicino alla zero, l’Italia potrebbe invertire la tendenza del rapporto debito/PIL e scongiurare il default. Non è impossibile.
Gerontius