Bello leggere i giornali la domenica. E scoprire tante diverse visioni di questa crisi. Cominciamo a fare il punto con 3 domande e qualche risposta.
1. Ci potremo salvare con Eurobond o Fondo di stabilità?
No. Per tre motivi. 1) Sono strumenti amministrativi che richiedono tempo per essere operativi. 2) Sono strumenti che richiedono finanziamenti esterni per essere attivati (ricorso al mercato) che sono costosi e 3) limitati quantitativamente rispetto a un intervento della BCE. Tanto vale richiedere un intervento diretto della BCE, come Prestatore di Ultima Istanza. Ma i problemi non finiscono qui.
2. Cosa chiediamo alla Banca Centrale Europea quando le chiediamo di essere “Prestatore di Ultima Istanza”?
Dipende dall’interlocutore che si legge (sempre la domenica). Alcuni (Boeri e Wypsloz per esempio) sono in favore di un mero annuncio da parte della BCE di un programma massiccio di acquisto di titoli di Stato sul mercato secondario. Altri, come Giuliano Amato, citano la redenzione degli extra debiti pubblici (da parte della BCE, naturellement) superiori al 60% del PIL. Scalfari invece chiede di non finanziare i Governi ma le imprese affinché queste immettano tale liquidità nell’economia evitando il credit crunch (la parola si capisce da sola?). Il banchiere Foglia intervistato dal Corriere invece chiede l’infusione di capitale nelle banche per evitare che questa siano forzate a vendere il debito pubblico nei loro bilanci per rimborsare le proprie passività, prima che lo stesso debito pubblico perda valore e obblighi le stesse banche a dichiararsi insolventi. Lucrezia Reichlin, attenta alle sensibilità legali della BCE, infine chiede che l’intervento di liquidità sia anch’esso annunciato ma mirato a ridurre gli spreads dei paesi meno virtuosi (quindi meno quantità e più qualità) così da favorire l’impatto espansivo sul credito della politica monetaria.
Che confusione. Vediamo di capire quali sono le vere differenze tra queste proposte. Tutte queste manovre si differenziano per a) destinatari della liquidità eccezionale che si richiede alla BCE di fornire (sempre le banche: l’eccezione è quella menzionata da Amato che lascia aperta la possibilità che si ricompri il debito delle famiglie, ma immaginiamo non la considerasse), b) la modalità di aiuto al destinatario da parte della BCE e c) l’utilizzo da parte del destinatario della liquidità della BCE.
Escluso a), vi spiego perché escludo b) dai miei interessi. b) ricorderete, è la spiegazione di Foglia. Cosa succede negli scenari di Foglia? Beh se le banche con la capitalizzazione fatta dalla BCE comprano titoli di Stato, sono sempre fragili. Ma lo sono anche se prestano (con il capitale iniettato dalla BCE) alle imprese in questa condizione di ciclo. Insomma, continueranno a vendere il loro attivo per timore che si svaluti, non risolvendo quello che secondo Foglia sta alla radice secondo lui della crisi. Il problema della ricapitalizzazione delle banche c’è, ma va trattato separatamente dalla questione della crisi del debito pubblico. Due piccioni (salvare le banche e salvare i governi) con una fava (la BCE), con questa proposta almeno, non si prendono.
Se siete d’accordo allora concentriamoci solo sulla questione c) dell’utilizzo da parte del destinatario (le banche) della liquidità della BCE. Perché un’altra domanda, essenziale, ce la dobbiamo porre.
3. Cosa otteniamo quando la BCE è Prestatore di Ultima Istanza?
Abbiamo detto: meglio levare i titoli dalla pancia delle banche dunque, la BCE li compra a volontà. Ma la domanda chiave resta: per ottenere cosa? E purtroppo anche qui le risposte cambiano. Boeri e Wyplosz pensano al rientro degli spread. Reichlin sia a quello che all’espansione del credito. Scalfari solo all’espansione del credito all’economia.
Rientrano gli spread? Beh, gli spread sono rischio. Forse dovremmo chiederci prima che tipo di rischio pesano di correre queste banche e la presenza della BCE rimuove questa incertezza. Certamente sì se la motivazione per gli spread è un timore di insolvenza immediata dovuta a problemi di liquidità. Problemi di liquidità potrebbero nascere se a scadenza dei titoli le banche che li possiedono li investono altrove, per esempio in Cina, costringendo i Governi ad arrendersi. In questo caso la BCE, di fatto comprando i rinnovi dei titoli dalle banche che a loro volta vanno in asta, ha garantito le banche. Faceva prima ad andarci direttamente ma questo è troppo contro il Trattato.
Ma se la ragione per gli spread è il timore strutturale di una crescita anemica o di una svalutazione dell’euro, il fatto che la BCE acquisti questi titoli in proprio espone comunque la banche ad un rischio di controparte che non è assicurato dalla presenza di un prestatore di ultima istanza. “Accettare di garantire i debiti già emessi” come sostiene Wyplosz, non basterebbe, perché sarebbe anche sui debiti futuri che il mercato avrebbe timore e poi, che garanzia dare in caso di rottura dell’euro? “Garantire tutti i debiti, anche quelli futuri”, non sarebbe mai firmato da una BCE che ben ricorda cosa avvenne negli anni 30 con l’iperinflazione che ne seguì.
Quindi la BCE potentissima è impotente ad assicurarci da tutti i rischi al mondo. Se ci pensate, sembra assai ovvio.
Questo intervento, però, della BCE potrebbe anche essere richiesto, come fa Scalfari, solo per aiutare le imprese e l’economia, e non la riduzione degli spread, che sarebbero una conseguenza di ciò. L’approccio ci piace, perché sembra ricondurre la crisi alle sue vere cause, la mancanza di crescita, ma siamo sicuri che tramite la politica monetaria, spread a parte, i tassi scendono e il
credito si espande in una situazione come questa? E che poi gli spread vista l’economia che tira si abbassano? Keynes avrebbe detto di no, non siamo sicuri. Ma questa è una storia per una prossima puntata, siamo tutti stanchi.